5月9日，民生證券發(fā)布一篇國防軍工行業(yè)的研究報告，報告指出，業(yè)績亮點少但變化多；預計全年增長前低后高。

報告具體內(nèi)容如下：

(資料圖)

業(yè)績回顧

2022年，民生軍工成份（不含艦船類）營收同比增長10.8%；歸母凈利潤同比增長3.3%；ROE為7.9%；凈利率為9.1%，后兩項指標2020年以來首次出現(xiàn)微幅下降。1Q23營收同比增長9.1%；歸母凈利潤同比下滑2.7%，是自2016年以來首次出現(xiàn)下滑。整體看，我們認為有3個核心結(jié)論：1）軍工行業(yè)的結(jié)構(gòu)化增長特點更加顯著；2）22年下半年行業(yè)生產(chǎn)及交付確認影響程度超出預期；3）“十四五”中期調(diào)整對1Q23影響程度超過預期，23年或呈前低后高的趨勢。

趨勢分析

結(jié)構(gòu)化增長特點顯著；費用端在持續(xù)優(yōu)化。2022年，1）民生軍工成份（不含艦船類）實現(xiàn)營收4500億元，同比增長10.8%；歸母凈利潤393億元，同比增長3.3%。增速放緩的原因是多方面的，但結(jié)構(gòu)化的原因不可忽視。凈利率同比下滑0.6ppt至9.1%；ROE同比下滑0.9ppt至7.9%。2）行業(yè)期間費用率連續(xù)3年下降，但研發(fā)費用率連續(xù)3年提高，反映出行業(yè)對長期發(fā)展成長性的重視。3）行業(yè)存貨、應收票據(jù)及賬款同比分別增長14.7%、16.5%，2011年以來規(guī)模持續(xù)增加，或反映出行業(yè)下游持續(xù)旺盛的需求。

信息化/新材料盈利能力持續(xù)較強；產(chǎn)業(yè)鏈兩端增長但中游下降。2022年，分子板塊：1）鍛造與成型營收/歸母凈利潤同比增長27%/31%，增速領先于其他板塊，表現(xiàn)靚眼；2）新材料、信息化凈利率分別是17.0%和16.0%，均出現(xiàn)小幅下滑但盈利能力高于其他各子板塊。分產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)：1）上游利潤率總體較高且呈上升趨勢，毛利率由2018年的31.2%逐年提升至2022年的39.9%；凈利率由2020年的13.8%逐年提升至2022年的19.7%；2）中游利潤率下降但可能是短期因素，國產(chǎn)化因素是核心變量，未來產(chǎn)業(yè)鏈價值或可能重塑。1Q23整體亮點較少，中期調(diào)整是最關(guān)注變量。

1Q23，1）民生軍工成份（不含艦船類）實現(xiàn)營收933億元，同比增長9.1%；歸母凈利潤83億元，同比下滑2.7%，是2016年以來首次出現(xiàn)下滑。原因主要是中期調(diào)整對業(yè)績的影響程度超過市場預期，產(chǎn)業(yè)鏈中上游當前訂單維持平穩(wěn)。2）分板塊看，鍛造與成型、新材料、航空營收同比增速領先于其他板塊，分別是24%、19%、16%；航空、鍛造與成型、艦船歸母凈利潤同比增速領先于其他板塊，分別是25%、22%、20%。1Q23各板塊經(jīng)營活動現(xiàn)金流均為凈流出，但同比改善明顯。我們預計今年節(jié)奏將呈現(xiàn)前低后高趨勢。

建議關(guān)注

軍工行業(yè)當前處于基本面底部和情緒底部，中期調(diào)整將逐漸落地，預計Q2是最重要的觀察窗口，全年增長前低后高，當前是較好的配置時間窗口。建議重點關(guān)注四個方向的機會：

1）龍頭修復：新雷能、中航重機、菲利華、西部超導、航發(fā)動力等；

2）彈性標的：盟升電子、航天電器（002025）、航宇科技、華秦科技、鉑力特、智明達、左江科技、盛路通信（002446）、北方導航（600435）等；

3）預期反轉(zhuǎn)：睿創(chuàng)微納、內(nèi)蒙一機、天微電子、全信股份等；

4）新興領域：航天彩虹（002389）、縱橫股份、航天宏圖、華力創(chuàng)通（300045）等。

風險提示：產(chǎn)能擴充不及預期、產(chǎn)品交付不確定性、行業(yè)政策發(fā)生變化等。

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